Samuel Manser, Sie haben die Wirkung von Faktoren auf die Rendite von in Schweizer Franken gehandelten Unternehmensanleihen untersucht. Ihre Analyse (bezahlpflichtig) wurde kürzlich in der wissenschaftlichen Zeitschrift «Financial Markets and Portfolio Management» publiziert. Weshalb haben Sie genau dieses Anleihen-Segment unter die Lupe genommen?
Der Markt für Schweizer Franken Unternehmensanleihen kombiniert ein breites Schuldneruniversum mit einer guten Datenlage. Trotzdem befassen sich Untersuchungen zu Renditefaktoren überwiegend mit Anleihen in US-Dollar. Den Schweizer Markt in den Fokus zu rücken und die bisherigen Erkenntnisse erstmals auf ihn zu applizieren und zu überprüfen war der Antrieb für die Untersuchung. Die gewonnenen Erkenntnisse machen zudem unsere Anlageprozesse noch effektiver.
«Carry», «Value», «Equity Momentum Spillover» und «Defensive» sind die vier von Ihnen analysierten Faktoren. Richten wir unseren Blick zuerst auf den Faktor «Carry».
Der Carry erklärt zu einem wesentlichen Teil, weshalb sich Returns von Anleihen unterscheiden. Im Grunde gilt: Je höher der Carry, desto höher die Returns aber auch das Risiko. Letzteres zeigt sich in einer hohen Volatilität, weshalb der Carry kein verlässliches Signal für höhere Returns ist. Historisch gesehen war im Segment der Inlandschuldner der Carry jedoch ein verlässlicheres Signal als im Auslandsegment. Ein Grund dafür ist, dass deutlich mehr Schuldner aus dem Auslandsegment aufgrund Kreditrating-Abstufungen in den High-Yield-Bereich fielen. Diese Schuldner erlitten trotz hohem Carry merkliche Preiskorrekturen.
Auf den Faktor «Carry» ist also kein Verlass. Wie sieht es mit dem Faktor «Value» aus?
Auch Value nutzt den Carry, stellt ihn aber dem fundamentalen Kreditrisiko gegenüber. Dieses kann zum Beispiel anhand des Kreditratings oder einer geschätzten Ausfallwahrscheinlichkeit beziffert werden. Ein günstig bewerteter Schuldner bietet beispielsweise innerhalb seiner Rating-Vergleichsgruppe oder gemessen an seiner Ausfallwahrscheinlichkeit einen hohen Carry. Ein hoher Carry relativ zum fundamentalen Kreditrisiko entspricht einer günstigen Bewertung und verspricht höhere Returns. Meine Analyse zeigt, dass auch für CHF-Anleihen ein stimmiges Bewertungsmerkmal ein verlässliches Signal für zukünftige Returns ist.